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新冠疫情下的「全球債務」

2021-07-26
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文/廖川熠 (投資處)
2020年新冠病毒突如其來降臨於世界,全球人類生活起了天翻地覆的變化。截至2021年6月11日,全球染疫人數1.74億人,死亡人數377萬人。疫情衝擊了全球各個層面,從經濟角度觀之,除直接衝擊實體經濟、打亂全球化供應鏈外,也加重了本已沉重的債務問題。
2020年4月2號 前文化局長龍應台曾說過這麼一段話:「 以後的人在討論21世紀時,一定會用的詞,是「2020前」和「2020後」。我們現在活著的人,真的在目睹二戰之後最關鍵的歷史時刻。」; 2021年2月22日美國總統拜登在白宮對全國演說時亦表示: 「全美國因為新冠肺炎病故的人數已經超過美國參與一次大戰、二次大戰與越戰死亡人數的總和。」

有關全球債務,回溯2007~2008年美國次級房屋貸款風暴及雷曼兄弟控股公司倒閉引發全球範圍內金融海嘯,導致國際性金融機構、大型企業倒閉、被接管或瀕臨破產邊緣。大國政府為了阻止嚴重經濟衰退,便進行舉債印鈔救市,紓困大到不能倒的銀行及企業,政府也因此背上龐大債務。如今金融海嘯過去十多年,全球債務持續增長,主要央行持續資金寬鬆政策下資金氾濫。而自去年新冠疫情爆發後 3月份美國聯準會更緊急採取「無限量QE」,創造巨量美元以吃到飽方式購入美國公債、公司債(涵蓋BBB級)、不動產抵押貸款證券(MBS)、ETF,對市場強力注入流動性。此舉措不由得猜測背後潛藏危機甚為急迫,若不守住債券體系,債市一旦崩潰可能將引發連鎖性系統金融風暴。

依據2021年5月份 國際金融協會(IIF)報吿顯示,全球債務規模(政府+金融機構+民間)已達創紀錄的289兆美元,約佔全球GDP的362%。  較2008年金融海嘯前的債務水準180兆美元增加了109兆。單從全球最大債務國「美國」來觀察,至今美國國債債務累積達28兆美元,佔該國GDP比重約128%,若包含地方及FED資產負債表計算債務佔GDP比重為143%。而以歐洲為例,1992年組創歐盟的馬斯垂克條約規定,成員國負債總額占GDP比率不得超過60%,但後續歐元區一些國家並未遵守規定,導致爆發歐債危機。由此對比美國,明顯存在隱憂。反觀我國,截至年5月我國未還政府債務高達6.1兆新台幣約佔GDP30%,若分攤給2,357萬人,每人須揹26萬元債務。參考110度政府總預算編列,今年用於償還債務的預算為850億計算,若每年皆按時還債竟需要71.8年才能還清,此尚未包括勞保不足年金、長照所需預算與避免健保破產待撥補之潛藏債務高達24兆元,由可見我國政府財政亦堪憂。

探究全球債務龐大成因及隱憂有如下幾點:
一、全球低利率環境
自2008年金融海嘯過後,全球主要央行實施寬鬆貨幣政策及低利率影響全球,至今未見停手。 除美國趨近零利率外,日本和歐元區已長期處於負利率環境,許多新興國家央行也都採取大幅降息措施,利率水準已來到歷史新低,全球進入低利率時代。極低的借款成本使人民、企業、政府大肆舉債,近年全球債務加速膨脹。龐大債務可能使央行利率政策喪失彈性轉為被動,一旦經濟走向停滯性通膨,而外在條件卻迫於升息,民間 、企業、 政府可能因沉重負擔無力償債,而造成大面積債務違約。此外低利時代使各類金融資產「內捲式」的被迫將資金移轉於風險更高的利潤標的乃至加大槓桿,致使金融體系更加脆弱。現任央行理事林金龍先生去年曾提到:「利率絕對是很重要的因素。利率很低,就像美國次貸危機發生的最大原因就是低利率。利率非常低時,意味融資購屋的成本很低,美國的壽險機構在長期低利率環境下為了賺取高報酬,被迫去買他們搞不清楚的連動債等金融商品,很多後遺症都是低利率環境所造成的。」

二、債務貨幣化
即政府發債不向民間融通資金,改以央行發行新貨幣數額來購買政府債券,新貨幣額再為財政部所用, 使債務問題轉化為貨幣問題。從政府的立場,印鈔導致債務放大該如何還債?很簡單..政府繼續大量印鈔還債就行了。但從民間的立場,貨幣超發則可能導致通貨膨脹及貧富差距加大之隱憂。逐利而生是金融的特性,資金只往錢滾錢的地方流去,超發貨幣幾經轉折主要流入能生利的房市(租金)、股市(股息)、債市(債息),是故近50年來,主流現象是資產通膨而非物價通膨。而自新冠疫情發生後,大國印鈔加劇,股、債、房市加速吹起巨大泡沫,一旦股、債、房市泡沫破裂失去資金蓄水池角色,流出的資金因低利不再回流銀行體系而轉擠入原物料市場,則有可能造成嚴重的物價通膨。目前全球對沖基金資產規模已來到創歷史新高的3.8兆美元,成了潛在具威脅的驅動力量。總的而言,債務造成貨幣超發絕對不利於民眾,若物價通膨是全民受害,若資產通膨則是拉大貧富差距。以台灣一個經典案例比喻: 2013年國內爆出頂新集團魏家低成本購入10戶帝寶豪宅,銀行團提供給魏家貸款成數為99%,且貸款利率低於一般民眾。以當初1%低成本購入的10戶帝寶,若以現今房價套現,儼然成了倍數爆利。由此觀之,資產通膨環境下一般民眾的資產增長速度絕對慢於富人。

三、貨幣濫發
成就債務貨幣化最大條件在於貨幣發行不受約束,其中貨幣的核心「美元」既身為美國的國家貨幣而又扮演全球結算貨幣這一得天獨厚角色,各國皆以美元作為主要外匯儲備,貿易出超多餘美元則購入美債孳息並用於本幣匯率調節。自1790年美國推出第一批美國國債,共計7,100萬美元,佔GDP比重38%,美國似乎就無償還動機,反藉此創立了龐大永久的國債次級市場,不斷地借新還舊以債養債,並吸引世界各國認構持有,債權轉移分散至國外。1944年國際間達成協議,各國貨幣以美元做為擔保,而美元再以35美元綁定1盎司黃金,建構起以美元為中心的國際貨幣體系(金匯兌本位制),此時美元尚屬於有實物支持的法定貨幣。在貨幣體系穩固下全球進入了經濟穩定時期,後四任美國總統政府舉債因受限於黃金綁定美元而無法超發,故債務增長數都控制在500億美元內。直至1971年,時任美總統尼克森(1969-1974年) 宣布美元與黃金脫鉤後,國際貨幣"美元"成了無實物定錨的"信用貨幣",貨幣超發已不再是問題,世界主要國家紛紛與美元改採浮動匯率,貨幣供給的失速時代自此降臨。而後美國歷任總統皆大幅擴張國家債務 (除柯林頓任內財政有盈餘外),乃至之後實施量化寬鬆QE1、 QE2、 QE3 及無限量QE措施,債務膨脹速度甚至倍數增長, 歐盟、日本、中國印鈔舉債措施也不惶多讓。
演變至今,這場史詩級的貨幣洪水何時反撲人類尚且未知,以一案例作為省思:  非洲內陸國辛巴威,該國黃金產量曾是世界第3,擁有全球儲量最高的鑽石礦場,辛巴威在獨立後,承接了白人留下的舊債約7億美元,約佔當時國民收入總和的15%。後因政府開支,又繼續向國際社會借更多的貸款來償還原有的債務,以債養債。但在旱災及種種政策失當,國內經濟加速惡化,於2000年發生債務違約,國際貨幣組織IMF、世界銀行停止金援。政府曾嘗試向人民徵稅,但在街頭抗議下告終,最後開始大量印發鈔票,以支應龐大的財政赤字。2000年開始,辛巴威貨幣供給量激增,使得貨幣大幅貶值、物價瘋狂飆漲。原本在1980年代,1元的辛巴威幣甚至比1美元購買力還高,但到了2009年1月新發面額100兆的辛巴威幣卻只能買到半條吐司。
此案勾勒出一個規律:  ① 債務沉重 ➨ ② 以債養債➨ ③ 天災&政策失當➨ ④ 債務違約 ➨ ⑤ 大量印鈔還債➨ ⑥ 惡性通貨膨脹。若將辛巴威當成是一個縮小版案例,投射至目前全球的情境,是否已醞釀出相似之處? 量體雖有別,但引以為鑑。
 
近代極具影響力的經濟學家凱恩斯於1919年11月曾發表“和平的經濟後果”文章裡描述有這麼一段話:「列寧曾說過顛覆資本主義制度最好的辦法就是使其貨幣價值敗壞。通過連續的通貨膨脹過程,政府可以秘密地、不為人知地沒收公民財富的一部分。用這種辦法可以任意剝奪人民的財富,過程中使許多人貧窮,卻使少數人暴富。列寧當然是對的,沒有任何手段比貨幣濫發貶值更微妙、更可靠的方法來推翻社會的現有基礎。這個過程將經濟手段的所有隱藏力量與破壞力量相結合,一百萬人中也不見得能有一個人看得出問題的根源。」
 
總結上述,2020年全球金融領域發生了許多大事:全球債務創歷史高、美國股市4次熔斷、原油期貨暴跌至負值、實體經濟衰退股市反創歷史新高等,諸多異常現象顛覆了既有金融理論,此暗示了舊金融思維可能已不足以因應未來變局風險。《左傳》有云:「 居安思危,思則有備,有備無患。」身為個人或企業,我們雖無法控制貨幣濫發,無法約束政府舉債,也無法預測新冠疫情衝擊經濟多久,又或者引發金融風暴的可能性。現唯有自身做足萬全準備,管控好債務比重及金融投資風險,保持「警覺」、「彈性」方遊刃有餘於山雨欲來不可測的動盪。
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